互聯(lián)網(wǎng)金融熱潮沖擊了中國金融業(yè)，使原來穩(wěn)穩(wěn)當當賺錢的傳統(tǒng)銀行、保險與券商都不得不面對新的挑戰(zhàn)，表現(xiàn)出創(chuàng)新活力，同時也大大推動了金融改革，尤其是突破了許多原來對民間金融的限制。短短幾年里，金融行業(yè)被催化發(fā)展得面目一新，互聯(lián)網(wǎng)金融功不可沒。
可是，關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)金融的誤解也很多，其中一個誤區(qū)是互聯(lián)網(wǎng)使金融服務(wù)“脫媒”，狹義理解是“淘汰掉銀行這個金融中介”，廣義理解就是“把金融中介都淘汰掉，實現(xiàn)資金供與求兩方的直接對接交易”，脫媒就是金融的P2P化。銀行、保險、證券、基金等行業(yè)真的要進入歷史博物館，被互聯(lián)網(wǎng)金融取而代之嗎？我們不妨從金融的起源與發(fā)展歷程來找答案，借此也讓我們看出金融是不是真的像那些不懂金融的“野孩子”所說。
金融曾經(jīng)都是P2P
除了貨幣之外，人類最早的金融是借貸。借貸跟貨幣一樣，是最經(jīng)典、也最簡單的跨期價值交換，或者說交易兩方之間的跨期價值配置。根據(jù)現(xiàn)在還能夠找到的考古證據(jù)看，最早的借貸契約發(fā)生于距離現(xiàn)在三千八百多年的古巴比倫，也就是公元前19世紀中期，在現(xiàn)在的伊拉克一帶。幸存的古巴比倫借據(jù)上明確標明誰欠誰多少銀子，或者多少谷物，或者其它標的。從借貸兩方的名字與身份信息看，交易肯定是借方和貸方直接面對面進行的，沒有金融中介，也就是經(jīng)典的P2P！
后來，隨著跨地區(qū)的貨物貿(mào)易的興起，在各地金屬貨幣或其它貨幣之間進行匯兌的金融中介開始出現(xiàn)。再往后，這些中介慢慢從兌換貨幣、跨地區(qū)匯兌轉(zhuǎn)變到既做兌換又做借貸，就跟明清中國盛行的錢莊和票號類似?，F(xiàn)代意義上的銀行是到14世紀左右，首先在如今意大利的佛羅倫薩一帶發(fā)展起來。而且也是因為貿(mào)易和借貸類金融交易的地理范圍與人群范圍的不斷延伸擴大而催生！
從這里，我們看到金融的媒介化發(fā)展跟三大變化有關(guān)：1）交易的物理空間的擴大；2）交易的人群范圍的擴大（在越來越多的陌生人之間進行）；3）交易量和金額越來越大，這也增加了分散風險的需要，促成專業(yè)化的金融中介發(fā)展。
在歷史上，借貸類交易的媒介化發(fā)展是如此，那么，證券類的發(fā)展歷程是否不同呢？以股票為例，股票最初于16世紀在英國倫敦推出時，都是在咖啡館里交易，有興趣買賣或者發(fā)行股票的人都來到咖啡館，兩方面對面直接進行交易，沒有交易所，也沒有現(xiàn)代意義上的投行券商等金融中介。在股票發(fā)行和交易于1860年代引入晚清的上海之后，當時也是用茶館作為發(fā)行與交易場所，通過舉辦茶會，許多人在一起聊天、喝茶，既像現(xiàn)在一樣交換信息、洽談交易，也進行面對面P2P股票買賣，一手交錢，一手交票。那時候，只有一些所謂的華商股票“掮客”作為金融中介，雖然他們會了解一些股票發(fā)行公司，與企業(yè)有密切的關(guān)系，但他們還不是今天這樣公司化的投行公司或經(jīng)紀公司，很多時候是“個體戶”。這種茶會證券交易方式一直延續(xù)到1914年，那年秋天上海股票交易公會成立，算是有了正式證券交易所，也有了正式的股票經(jīng)紀商，使股票交易朝媒介化邁出一大步。
金融發(fā)展就是媒介化
在金融史上，股票交易走出原來的“P2P”初態(tài)并逐步演變到今天的漫長“媒介鏈條”，背后驅(qū)動力也是跟融資量、融資人群和物理范圍相關(guān)，認知這些驅(qū)動力對我們理解今天互聯(lián)網(wǎng)帶來的影響，仍然非常重要。上面說到，股票早期在英國咖啡館里交易，那時也有原始的股票“掮客”作為中介。后來，更具規(guī)模的金融中介即現(xiàn)代意義的“投資銀行”是在英國1688年光榮革命之后出現(xiàn)的事情，在那之前雖然有股票在場面上交易，但交易人數(shù)不是太多，范圍也不廣，金額也相對較小?？墒牵鈽s革命限制了英國王室的征稅權(quán)，雖然政府稅權(quán)和財權(quán)由議會掌握，但議會不能隨便加稅，財政赤字就成為必然。
為了支持赤字財政，1694年議會批準成立英格蘭銀行，其作用只是幫助英國政府融資，把融到的資金放貸給英國政府的不同部門。那時的英格蘭銀行跟現(xiàn)在完全不同，它由不同的私人股東擁有，是政府特別授權(quán)的銀行但又不屬于國家擁有。作為金融中介，英格蘭銀行起到以下作用：專門負責幫政府融資（專業(yè)化分工）、提供信用增強服務(wù)（其股東承擔額外風險，將他們自己的名譽與信用以及資本投放其中，幫助投資者降低違約風險）、降低出資方與用資方之間的信息不對稱（降低交易成本）。
由于兩場持久戰(zhàn)爭，英國同時跟法國、西班牙和俄羅斯作戰(zhàn)，使其深陷財政挑戰(zhàn)之中，到1710年左右英格蘭銀行已經(jīng)不能滿足它的開支需要，必須想法擴大融資量。尤其是在1710和1711年，英格蘭銀行兩次為了軍費開支而融資30萬英鎊都失敗之后，迫使英國政府想別的招法。1711年成立南海股份有限公司（那時說的“南海”South Sea 指的是南美洲），名義上該公司擁有英國跟南美洲的貿(mào)易壟斷權(quán)，但由于南美洲那時候基本由西班牙控制，而英國又正在跟西班牙打仗，實際上那個壟斷貿(mào)易權(quán)沒有任何意義，南海公司的真實業(yè)務(wù)是幫助英國政府融資，一方面南海公司向大眾發(fā)行股票，融到大量資金，另一方面，它用這些資金從英國政府批量認購國債，就這樣，英國需要發(fā)國債融資時就主要跟南海公司進行“批發(fā)”交易，由南海公司通過股票增發(fā)把這些債務(wù)融資轉(zhuǎn)手出去。所以，南海公司的股票與其說是股票，還不如說是英國政府國債，但是，中間經(jīng)過“南海貿(mào)易特權(quán)”和南海現(xiàn)有股東的信用與名譽的轉(zhuǎn)換，使得其股票更多地被解讀為當時的“成長股”，信用也是最高的，以至于在此后的九年里制造了歷史上著名的“南海股票泡沫”。
盡管南海泡沫帶來很多問題，但英格蘭銀行和南海公司在資本市場發(fā)展史上的意義很大，因為這些創(chuàng)新對于資本市場走出“P2P”、走向規(guī)模中介化都是里程碑式的。這些創(chuàng)新把資本市場做得更深更厚。
另一個里程碑意義的發(fā)展是J.P.摩根對證券中介化的貢獻。摩根是1857年以學(xué)徒工進入投行，那時候美國投行業(yè)已經(jīng)相當?shù)闹薪榛?，已?jīng)走出“P2P”很遠，今天意義上的華爾街也基本成形?？墒?，金融中介發(fā)達程度還沒有達到今天的水平，這當然是因為受限于那時候的信息技術(shù)條件，另一方面也是因為人們對金融中介的角色認知不足。比如，“大規(guī)模”集聚資金的能力還是不足，致使那時候的投行還不能大舉并購組建公司。這一局面一直要等到青年摩根變得成熟，并接掌父業(yè)之后才改變。1892年，摩根通過他的“摩根大通”投行公司成功地融到足夠資金，把“愛迪生通用電氣公司”和另外一家電氣公司合并，組成了今天還存在的GE（通用電氣公司）；1901年，摩根以5億美元天價（作為比較，同年美國聯(lián)邦政府財政收入為7億美元）收購美國鋼鐵公司（U.S. Steel Corporation），并以美國鋼鐵公司為基礎(chǔ)組建了世界上第一個市值超過十億美元的公司。摩根的努力不僅創(chuàng)造了人類公司規(guī)模的奇跡，而且他通過投行的信用增強努力，改變了作為金融中介的券商模式和可以實現(xiàn)的融資量，使華爾街成為現(xiàn)代經(jīng)濟的心臟。
互聯(lián)網(wǎng)增加金融交易的信息不對稱
金融中介的信用增強作用為什么如此重要，而且是P2P所無法替代的？這主要是因為金融是交易兩方的跨期價值交換，甲方支付今天在手的資金，乙方今天得到資金，但承諾未來要連本加收益還回給甲方，或者甲乙兩方今天簽署協(xié)議，由甲方在未來某個時間點出資給乙方，而乙方承諾在某個更晚的時間點給甲方以回報。這種跨越時間的價值交換如果沒有契約執(zhí)行架構(gòu)、沒有信任做支撐，那當然就無法進行，或者就沒有人愿意參與。正因為這個原因，古代人在沒有現(xiàn)代契約法治、沒有信用支撐制度的環(huán)境下，選擇基于血緣作為跨期價值交換的基礎(chǔ)，比如“養(yǎng)子防老”，因為血緣關(guān)系不能出生之前自己選擇，出生后也自然不能改變，這種“不變”的人際關(guān)系就可以便利地作為跨期交易的基礎(chǔ)。
我們也可以通過金融與現(xiàn)貨交易的對比看中介的價值。衣服、鞋、家具、電器等商品，一般都是現(xiàn)貨交易，一手交錢一手交貨。在這些“一錘子買賣”交易中，“假冒偽劣”等產(chǎn)品質(zhì)量問題當然也很重要，這些也涉及到跨期信用問題，但由于這些商品畢竟是看得見摸得著的“東西”，即使買到手之后發(fā)現(xiàn)有問題也不能找賣方算賬，可能也能將就，最多下次不去他們那里買就行了。這就是為什么京東商城、當當網(wǎng)等公司，可以輕松實現(xiàn)“去中介化”、實現(xiàn)脫媒化。同樣道理，滴滴打車等等服務(wù)業(yè)也是現(xiàn)貨交易，不涉及跨期承諾，P2P也能順利做成。
但是，由于金融交易是跨期價值交換，今天一方出資了而另一方做的是承諾，兩方都有可能存在欺詐，并且整個交易可能需要幾個月、幾年甚至幾十年才能完成，這期間許多事情可能發(fā)生，欠債方或者負有未來支付責任的一方可能會跑路，可能遷徙移民，可能出車禍，也有可能因為天災(zāi)人禍或者經(jīng)濟危機、金融危機，而不能兌現(xiàn)。特別是，如果交易金額很大，需要在很廣泛的地理范圍和眾多陌生人之間募集資金，那么，在沒有金融中介在交易鏈條中提供信用增強的支持情況下，是不可能有人愿意把錢投出去的，不會有太多人愿意上當?shù)摹?/span>
就如十年前筆者跟華爾街一家跨國投行合作管理一只對沖基金，當時他們要我參與跟全球各地私人財富管理客戶的面談，這些客戶都是資產(chǎn)達數(shù)千萬美元的家庭和法人。那次經(jīng)歷讓我親自看到為什么今天的跨國投行可以輕易發(fā)售證券和基金，募集幾十億、幾百億美元的資金。跟他們不管走到巴黎、米蘭、倫敦、蘇黎士，還是香港、新加坡、東京、巴西圣保羅，還是北美各地，都可以見到當?shù)氐母晃虃儯軌虻玫剿麄兊男湃?，他們也愿意投資，就是因為這家投行在世界各地都有團隊，這些團隊以當?shù)厝藶橹鳎瑥脑S多年以前就開始接觸、了解、關(guān)心這些家庭和法人的方方面面，給這些客戶提供方方面面的服務(wù)，并逐步贏得他們的信任，讓這些客戶知道這家投行不是拿了錢就跑路的，而是會在當?shù)貢氯サ?。這家投行在世界各地的客戶當然不乏當?shù)貓F隊的親戚朋友，但更多的是靠長久培養(yǎng)的、以前非親非友的客戶。也就是說，正因為這些投行在世界各地的廣泛網(wǎng)絡(luò)，所以他們的融資能力和融資規(guī)模達到空前的水平，而之所以能夠如此，不是因為“P2P”，恰恰相反，是因為他們通過當?shù)氐膱F隊去“接地氣”，以此打破外來企業(yè)在當?shù)氐摹靶湃巍碧魬?zhàn)。這樣，盡管投資者不知道證券和基金的發(fā)行方是誰，更不知道資金的需求方人品如何，但沒有關(guān)系，只要第一線金融中介和投資者之間能夠“知己知彼”就行。
實際上，如今中國公司在香港或者美國發(fā)行證券，可以融到世界各地投資者的資金，就是因為金融公司通過一環(huán)一環(huán)的“中介鏈條”，在全球范圍內(nèi)建立了廣泛的信任網(wǎng)絡(luò)，覆蓋了千千萬萬個投資者，而這個網(wǎng)絡(luò)中每根“中介鏈條”都起到了信用增強的功能。有了這一環(huán)接一環(huán)的信用增強，物理距離遠、出資方跟用資方之間的陌生就都不是問題了。金融中介鏈條能降低信息不對稱所帶來的負面影響。
正因為以上原因，我們看到，在世界金融發(fā)展史上，每次新技術(shù)的出現(xiàn)（包括交通運輸技術(shù)、電腦技術(shù)和通信技術(shù)）不僅沒有使金融服務(wù)“脫媒”，反而每次都把金融交易鏈條拉得更長，增加媒介的環(huán)節(jié)數(shù)（而不是減少）。這次，互聯(lián)網(wǎng)尤其移動互聯(lián)網(wǎng)一下子把金融交易的滲透面擴大數(shù)倍，頓時拉開了資金提供方跟資金需求方之間的距離，使信息不對稱和欺詐變得更加可能。道理很簡單，以前，眾多儲戶和投資者可以先去銀行、先去證券公司或保險公司看看，看看他們在哪里，了解一下他們的人員如何、是什么品行，然后再決定是否把錢存在那里、投資給他們；而有了互聯(lián)網(wǎng)平臺后，大眾客戶根本就見不到資金需求方，也見不到互聯(lián)網(wǎng)金融平臺公司的人，而是只能通過網(wǎng)站或手機了解他們，“螞蟻”客戶數(shù)量太多也使得互聯(lián)網(wǎng)金融公司不可能做到人人都見。因此，實際上，互聯(lián)網(wǎng)大大增加了金融交易的信息不對稱，為欺詐提供了更多便利，而不是相反。
所以，就像投行網(wǎng)絡(luò)跨地區(qū)、跨國界擴散后拉長了金融中介鏈條一樣，互聯(lián)網(wǎng)帶來的不是金融“脫媒”，而是恰恰相反，金融中介鏈條會被拉長（包括P2P資金由銀行托管、投出去的資金由第三方擔保、客戶賬戶由第三方審計等等）。一般而言，金融交易對手間的距離越長、信息不對稱越嚴重，騙子欺詐的空間就越大，所需要的提供信用增強服務(wù)的金融中介就越多。否則，如果缺乏第三方中介去保證信用、增加交易安全，我們就會繼續(xù)像2015年那樣，經(jīng)歷許多互聯(lián)網(wǎng)金融公司相繼卷款逃跑，或者因為不負責任的投資而破產(chǎn)關(guān)門，使眾多老百姓的投資血本無歸，以至于上街游行抗議，挑戰(zhàn)社會穩(wěn)定。
